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　　选择：理论上现实世界的资产包括实物资产和无形资产都可以发行 RWA，但是在实际操作中，受监管和技术限制，目前代币化 RWA 资产选择主要集中在：私人信贷，政府债券（美债），大宗商品，房地产，股票证券等。中国香港的沙盒实验将 RWA 发行的底层资产选择确定在“固定收益和投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融、贸易和供应链融资”4 个领域。我们认为，随着实验推进和标准制定，后续也将进一步扩大范围。

　　在 RWA 发行的资产选择阶段，首要任务是确定有价值且权属清晰的资产。对于各类底层资产，价值确认方式各不相同。不动产可通过专业的房地产评估机构，采用市场比较法、收益法、成本法等进行价值评估，同时需确保房产产权证书等权属证明档齐全、合法有效。金融资产的价值可依据其市场价格、财务报表数据等进行评估，股票价值参考当前股价和公司基本面，债券价值结合票面利率、市场利率及信用评级等因素。

　　新能源资产，如充电桩，可通过其运营数据，包括充电量、收费标准、运营成本等估算未来现金流，进而确定其价值，同时要明确充电桩的所有权归属及相关运营许可资质。算力资产则需根据设备性能、市场算力租赁价格、使用年限等评估价值，确认设备采购合同、产权证明等权属档。只有资产价值明确、权属无争议，才能进入后续发行环节，这是保障RWA 项目顺利开展的基础。除了价值与权属确认，还需要对资产进行全面风险评估，为后续风险应对和投资者信息披露提供依据。

　　发行主体：发行主体主要是合规公司。在中国香港，有四类机构适合发行 RWA。1）持牌金融机构：包括银行、证券公司和资产管理公司。2）获得中国香港相关监管部门批准的合规虚拟资产交易平台可以参与 RWA 的发行和交易。3）金融科技公司：具有先进区块链技术和创新能力的科技企业（如蚂蚁数科）可以参与 RWA 的发行。4）实力企业：具备优质资产的大型上市公司或跨国企业以自己的资产发行 RWA。

　　从目前实验阶段看，发行 RWA 的公司都具备较强的实力，例如朗新、协鑫，且均为上市公司，具有良好的信用、透明的管理。之所以选择这样的公司，主要是出于对实验阶段 RWA 发行安全性的考虑。但我们认为，RWA 的融资主要是降低门槛，解决中小企业和新兴产业融资难度较大的问题，未来随着改进，RWA 发行主体会根据市场需求进行调整。

　　资产合规框架制定：首先要聘请持有相关牌照的券商、律所和会计师事务所等专业机构，负责资产包的发行、承销、法律意见书出具等工作。这些专业机构将确保整个发行过程符合中国香港的金融监管要求。同时，准备各类合规文件，包括根据中国香港《证券及期货条例》（SFO）等法律法规，准备招股说明书或发售文件等合规文件，详细披露 RWA 的性质、风险、发行方式、财务状况及管理层信息等。如果 RWA 被认定为证券，还需要遵守反洗钱（AML）和反恐融资（CTF）法规。

　　此外，为确保 RWA 发行符合法律法规要求，通常需要搭建合法的法律实体，特殊目的载体（SPV）是常见选择。以不动产 RWA 为例，设立 SPV 持有房产资产，将资产与发起人的其他资产隔离，实现破产隔离。在金融资产 RWA 发行中，SPV 可用于持有债券、股票等资产，并负责代币发行相关事宜，使发行过程更加规范、独立。

　　例如，贝莱德美元机构数字流动性基金（BUIDL）由信托持有美债作为底层资产，通过 SPV 的运作，保障了投资者权益，即使贝莱德自身面临财务困境，BUIDL 基金的资产也不会受到影响。在搭建 SPV 时，需严格遵循相关法律规定，完成注册登记、章程制定、股权结构设计等一系列流程，确保其合法合规运营。

　　技术实现与代币化：1）区块链平台选择考虑：区块链平台的选择对 RWA 发行至关重要。目前的区块链平台众多，在区块链平台选择时，要注重区块链平台的生态多样性，丰富的生态系统意味着有更多的应用场景和开发者支持，便于 RWA 项目后续拓展。选择区块链平台就意味着资产选择上哪条链：联盟链（蚂蚁链、腾讯链）用于境内资产数据上链，公链（以太坊、Polygon）面向全球投资者发行代币。

　　在中国香港的 RWA 发行案例中，蚂蚁数科通过其“两链一桥”，搭建了 RWA发行平台，并通过和以太坊合作，实验了 RWA 发行，其中“资产链”采用联盟链形式在内地应用，面向资产所有者、运营方和风险评估机构，将数据上链记录、共享，实现实体资产数字化和标准化；“交易链”同样采用联盟链形式，面向中国香港本地金融机构和投资人，结合当地监管要求设计方案，实现资金通证化和高效流转；“蚂蚁链可信跨链桥”连接资产链和交易链，解决数据安全信任问题。这种模式充分考虑了区块链平台在不同应用场景下的特性和监管需求。

　　2）智能合约开发：智能合约是 RWA 发行的核心技术之一，它定义了资产的所有权、转移和管理规则，实现自动执行，减少人工干预。在开发智能合约时，需根据 RWA 项目的具体需求，如收益分配方式、赎回条件、投票机制等，使用合适的编程语言进行编写，编码进智能合约，以实现自动执行。不同智能合约标准适合分割的资产不同，例如 ERC-3525（半同质化代币）适合分割所有权（如每枚代币代表 0.001%产权），ERC-721（NFT）适合单一资产收益权（如某商场整体租金）。

　　制定发行方案：这将直接影响 RWA 项目的融资效果和市场表现。发行方需确定代币发行总量，这要综合考虑底层资产价值、市场需求、项目发展规划等因素。同时，制定发行价格，可采用固定价格发行，即一开始确定代币单价，投资者按此价格购买；也可采用市场化定价，根据市场供需关系和投资者认购情况动态调整价格。发行方式上，可选择公开发行，面向广大投资者；也可采用私募方式，仅向特定的合格投资者发行，如机构投资者、高净值个人等。此外，还需设计代币分配方案。

　　投资者 KYC/AML 验证：在 RWA 资产发行前，需要对投资者进行 KYC/AML 验证。KYC 要求对投资者身份进行全面核实，包括姓名、地址、身份证号码、联系方式等信息，确保投资者真实身份可查。AML 则重点审查投资者资金来源是否合法，防止洗钱等违法犯罪活动。例如，在实际操作中，投资者需提交身份证扫描件、银行流水等资料，发行方通过第三方身份验证机构、金融机构合作等方式，对这些数据进行核实。对于机构投资者，还需审查其企业注册信息、股权结构、经营资质等。只有通过 KYC/AML 验证的合格投资者，才能参与 RWA 项目投资，这一过程不仅符合金融监管要求，也有助于维护 RWA 市场的健康稳定发展。

　　链下资产持续管理：RWA 项目发行后，对于不动产，要确保资产维护良好，安排专业的物业管理公司对房产进行日常维护，定期检查房屋设施设备状况等，及时收取租金，处理租户关系等。金融资产方面，需跟踪债券付息、到期兑付情况，关注股票发行企业的经营动态和财务状况。新能源资产，要保证充电桩、光伏电站等设备正常运行，优化运营效率。

　　收益分配与流动性维护：按照智能合约设定的规则，按时为投资者分配收益是资产后续运营的重要环节。对于收益相对稳定的资产，如债券 RWA，可按季度或半年将债券利息收益通过智能合约自动分配给代币持有者；对于收益波动较大的资产，如股票 RWA，可根据企业分红情况，在收到分红后及时向投资者分配。同时，要积极维护代币在二级市场的流动性。一方面，可通过与合规的数字资产交易平台合作，提高代币的交易活跃度，增加市场参与者数量；另一方面，项目方自身也可通过做市商机制等方式，在市场上适时买卖代币，维持价格稳定，保障投资者能够在需要时顺利买卖代币，实现资产的流动性价值。

　　定期披露：按照中国香港证券及期货事务监察委员会（SFC）和中国香港交易所（HKEX）的要求，定期披露 RWA 的运行状况、收益情况等信息。

　　在 RWA 的整个运作过程中，法律合规安排贯穿始末。1）资产合规：资产是合法获取的，不存在权属问题。2）发行合规：需要符合中国内地和中国香港法律适用，同时还要遵守国际法律和监管标准。3）合同协议合规：资产发行参与者之间合同与协议需要合规。与相关方包括与资产所有者、发行平台、投资者等之间签订相关合同和协议，明确各方的权利和义务、资产的描述和价值、发行的方式和条件、收益分配等，合同的签订和履行要符合中国内地和中国香港的法律规定。4）税务合规：需要兼顾中国内地与中国香港两地以及跨境方面的税务要求。

　　二、 境外 RWA 的监管：欧美严格监管，新加坡、中国香港灵活监管，中东部分国家积极支持

　　各地对 RWA 的监管态度差异较大。欧美严格监管且标准化的推进 RWA 项目；新加坡、中国香港运用沙盒机制，相对较为灵活，推动 RWA 创新；中东一些国家（如阿联酋迪拜）则积极推出友好政策，吸引 RWA 和数字资产基金在当地注册。

　　美国与欧盟：严格监管与标准化推进。监管机构通常将通证化资产视为证券或受监管产品，要求符合现有证券法规则。例如美国 SEC 对 RWA 证券属性认定极为严格，要求具备利润分享权的代币注册为 Security Token，适用证券法。合规流程包括 SPV 设立、KYC/AML、链上交易报告、资金流向披露等。不过，部分州（如怀俄明州）对实用型代币持开放态度，允许合规平台开展资产通证化业务。欧盟金融市场监管部门（MiCA）拟对资产通证化设立统一监管法律框架，强调数据安全与跨境合规，推动 RWA 标准化，MiCA 的实施为 RWA 在欧盟范围内的流通与合规提供了坚实基础。

　　新加坡：资产分类与沙盒灵活监管。新加坡金融管理局在《支付服务法》中对不同类型数字资产进行分类管理，包括允许合规的 RWA 交易。新加坡金融管理局（MAS）通过沙盒机制区分“资产映射型”与“原生代币型”RWA，前者适用证券法，需严格合规，后者按支付工具监管，合规门槛相对较低，这种灵活框架吸引了蚂蚁数科等企业布局。

　　中国香港：凭借其强大的金融市场优势和政府政策的积极推动，中国香港正快速推进 RWA 合规化进程。中国香港证券及期货事务监察委员会（SFC）和中国香港金融管理局（HKMA）携手制定了针对代币化资产的监管框架，为 RWA 的合规发展提供了良好的基础。例如，中国香港金管局推出的“金融科技 2.0 政策”，明确支持绿色能源、供应链金融等 RWA 项目，为区块链技术的应用提供了政策保障。

　　此外，SFC 发布了通证化基金指导意见，允许经过合规审批的基金产品以通证形式发行。中国香港金管局的“Ensemble”项目更是探索了跨境 RWA 基础设施建设，为全球投资者提供了更多元的投资机会。中国香港的监管机构强调，对于合规的 RWA 资产，监管将以资产本身为主，而非仅仅依赖于发行方的资质认证。

　　具体而言，中国香港通过“Ensemble 监管沙盒”推动 RWA 创新，并计划实施虚拟资产托管服务发牌制度，为跨境交易提供支持。

　　1）沙盒创新：中国香港金融管理局（HKMA）于 2024 年 8 月推出的“Ensemble 项目沙盒”，为RWA 创新项目提供受控环境，沙盒机制允许企业在有限范围内测试新型 RWA 产品，降低合规试错成本，便于监管与企业实时互动和规则动态调整。Ensemble 沙盒是 RWA 应用的“试验田”，参与机构可在沙盒中测试 RWA Token 化的发行、交易、结算流程，验证技术可行性、合规性，探索商业模式。首批试验以固定收益和投资基金、流动性管理、绿色金融、贸易和供应链金融为切入点，对传统金融资产和实体资产进行代币化。

　　自沙盒机制推出以来，已通过沙盒测试协鑫能科光伏、朗新科技充电桩等多个标杆案例。需要注意的是，发行 RWA 不强制通过 Ensemble 沙盒，企业可在沙盒外发行 RWA，但须符合证监会和金管局监管规定。

　　虽然发行 RWA 并不强制参与 Ensemble 沙盒项目，但大陆企业若希望在香港市场发行 RWA 或利用香港平台进行跨境业务，参与 Ensemble沙盒项目具有帮助企业了解中国香港监管要求、降低合规风险、拓展国际合作、提升品牌形象等战略意义：a）了解香港监管：深入了解中国香港 RWA Token 化监管政策和要求，为未来在港业务做准备。b）降低合规风险：沙盒测试可提前识别和解决潜在合规风险。c）建立国际合作网络：Ensemble 汇聚全球机构和科技公司，助力建立国际合作网络，拓展海外市场。d）提升品牌形象：参与金管局主导项目，提升国际金融科技领域品牌形象和声誉。

　　2）分层牌照监管体系：中国香港实行分层牌照监管，针对不同类型的 RWA 项目，设定不同的合规门槛：针对证券型代币，需升级 1 号（证券交易）、4 号（咨询）、9 号（资产管理）牌照。针对非证券型代币，纳入 VASP（虚拟资产服务提供商）管理。3）合规技术方面，中国香港 RWA 项目普遍采用混合链架构，部署监管节点，实现链上链下数据同步。监管节点可实时监控交易合规性，确保 KYC/AML 流程全覆盖。部分项目还引入“数据可用不可见”技术，保障数据合规出境与隐私安全。4）2025 年 8 月 7 日，中国香港 Web3.0 标准化协会发起的全球首个 RWA 注册登记平台正式上线，该平台将整合数据化确权、资产化封装、金融化流通全流程服务，推动 RWA 从技术验证迈向规模化应用。

　　中东一些国家（如阿联酋迪拜）则积极推出友好政策，吸引 RWA 和数字资产基金在当地注册。例如迪拜以宽松的加密法规和低税率吸引 RWA 平台，其代币化沙盒允许测试证券型代币和衍生品。宽松的政策环境为 RWA 创新提供了极大便利。

　　整体而言，各地稳步建立监管沙盒和牌照体系，为 RWA 的合法发行和交易提供规则，而监管趋严的背景也促使 RWA 项目更加合规化。不过，由于不同地区的监管存在差异，同一资产在不同地区的法律定性不同，可能被定性为证券或商品，导致监管套利和合规风险。

　　虽然海外部分地区和中国香港已经开始了 RWA 的合规化探索，但中国内地尚未出台专门针对RWA 的政策。中国内地的 RWA 项目还处于严格监管与有限试点并存的探索阶段。虚拟货币交易整体取缔的政策基调不变，但区块链技术和数字经济应用正获支持。因此，目前内地企业若要参与真正意义上的 RWA 项目，还需要通过境外通道完成代币发行和融资。

　　不过，在中国内地现有的监管框架内，也已经出现了 RWA 可行性的重要尝试。2024 年底内地首支农业产业 RWA 项目“马陆葡萄 RWA”发行。马陆葡萄·首发农业数字资产由左岸芯慧（上海）数据技术股份有限公司于 2024 年 11 月 25 日正式公开发行，用户只能在上海数据交易所数字资产交易平台上进行购买和售卖。该项目发行不久就已售罄，目前只有二级交易市场，马陆葡萄数字资产在二级交易市场上的成交价集中在 600 元左右，相较于最初 99 元的发行价格，现阶段交易价格实现了一定的溢价。

　　马陆葡萄 RWA 可分为两步：1）运营主体的股权融资部分（1000 万元）；2）现实资产通证化上链的数字资产融资部分（约 20 万元）。

　　一、运营主体的股权融资（1000 万元）:2024 年 11 月 25 日，上海马陆专业葡萄合作社对外发布了我国农业领域首个 RWA 项目“马陆葡萄 RWA 项目”，并宣布完成 1000 万人民币股权融资。马陆葡萄 RWA 项目的 1000 万元股权融资由上海左岸芯慧电子科技有限公司和上海左岸投资管理有限公司共同出资。其中，上海左岸芯慧电子科技有限公司注资 700 万元，上海左岸投资管理有限公司注资 300 万元，两家公司通过注资成立了左岸芯慧（上海）数据技术股份有限公司作为项目运营主体（SPV），完成了此次股权融资，也将马陆葡萄数据资产包与左岸芯慧其他业务隔离。

　　同时，SPV 公司作为融资主体，融资行为仅关联企业自身，与数字资产的售卖没有明确关联，避免了被认定“证券化”的风险。此次股权融资资金主要用于智慧农业领域的信心基础设施建设和改造升级，以满足更高的农业生产标准，实现农产品溯源，优化农产品供应链管理。此外，项目方的 100%股权均交由上海股权托管登记中心托管，并存证于“股易链”平台（实现股权通证化上链的平台）。

　　“股易链”平台是由上海数据交易所自主研发的区块链存证平台，专注于为股权、数据资产等提供数字化确权与存证服务，核心目标是通过区块链技术，将传统金融市场中的实物资产（如股权）转化为可验证、不可篡改的链上数字凭证。也就是说，马陆葡萄在数字资产发行前就已完成了 1000 万元的股权融资，项目方仅将股份进行托管，完成了股权的通证化存证，但并没有进入公开交易的市场。

　　二、数字资产融资部分（约 20 万元）：马陆葡萄 RWA 项目的底层资产是农产品和农产品生产数据的整合。其中，农产品是由马陆专业葡萄合作社提供的马陆葡萄；农产品生产数据则主要包含了葡萄生产过程中的各类数据，如葡萄种植区的农户资料生产数据、环境数据、采集数据、监管数据以及葡萄生长中的非结构化数据等。数字资产发行方为左岸芯慧（上海）数据技术股份有限公司。数字资产数量为 2024 个（基础款 1924 个，稀缺款 100 个），其中公开发行数量仅 2013 个数字资产，发行价格 99 元/个。因此，项目方从售卖数字资产中直接获得的总价值不到 20 万元。

　　购买数字资产的用户可以获得一份权益组合，包括一份基础权益以及一份成长权益：基础权益是由马陆葡萄专业合作社提供的价值 200-300 元的葡萄提货卡一张；成长权益是指“马陆星球”农业互动空间的参与资格。除此之外，项目方还为在规定时间内交易金额前 50 名的购买者提供一份类似于“空投”的惊喜权益，权益内容是马陆葡萄的提货卡一张。当实物权益兑换成功后，数字资产将被项目方核销，无法在交易市场上继续流通，持有者仍然可以享有使用“马陆星球”互动空间的资格。

　　马陆葡萄 RWA 项目的实物资产价值相对固定，其升值空间较为有限，真正具有较大可增值性的是“农业生产数据包”，用户可以在“马陆星球”互动空间上实时监控观察马陆葡萄种植园的葡萄生长情况，通过小游戏播种、采摘，并出售葡萄，交易换得的金币将自动转换为高光拾刻平台的积分，积分可于 2025 年 12 月 9 日后兑换由项目方提供的实物奖励。不过，在目前对权益内容的披露中，暂时没有明确显示持有者可以获得数字资产的收益分红、因融资款获得的资产增值将以什么方式回馈持有者也暂时没有通过公开渠道找到合理的说明。

　　而对于项目方来说，通过发行代币可以获得融资，同时实现底层资产与企业的增值。项目方通过空投权益，加上随机发放基础款和稀有款产生的“盲盒效应”，激励用户购买更多的数字资产，从而获得这部分的融资。项目获得的融资将用于马陆葡萄种植基地智能化设施建设和基础设施的改造升级，满足更高的农业生产标准，优化马陆葡萄供应链管理等，从而维护并提升品牌的知名度和影响力。同时，项目方“左岸芯慧”作为一家提供农业数据采集服务的企业，当更多的用户加入“马陆星球”数字平台，项目方的数字服务也能够获得增值。

　　马陆葡萄 RWA 项目实质上与境外 RWA 有很大不同。马陆葡萄 RWA 项目中，发行的数字资产实际上是一种非同质化代币（NFT），每一个数字资产在兑换实物资产后就被禁止流通，本身就不具备再交易、再流通的属性，更不具备可互换的价值媒介功能。

　　1）代币价值认定不同：在境外主流 RWA 实践中，代币持有者通过智能合约确权机制，能够实质性地获得底层资产的份额化所有权或结构化收益分配权。项目方通过代币发行募集的资金，通常定向投入底层资产的开发运营或多元化投资组合配置，借助资产运营效率提升、市场价值增长等路径实现增值目标。

　　在此过程中，代币作为价值传导媒介，通过预设的链上分配规则，将底层资产产生的收益以链上分红等形式反哺持有者。但马陆葡萄 RWA 项目以 NFT 形式发行，实际上持有者仅获得实物兑换权（葡萄提货卡）和数字平台参与资格（数字种植园的游戏体验以及后续游戏积分兑换奖励），价值锚定于农产品的消费属性与数据服务的使用权，而非资产所有权或收益权，也并未涉及任何关于融资主体股权权益的内容。

　　此外，上海数字资产交易平台还对马陆葡萄 NFT 交易的发起和持有数量进行了严格管控：持有比例超过所有可交易数字资产数量 5%的用户，单次仅可出售1 个，且需要等到交易成功后 5 个交易日后，才能继续出售，直到持有数量降到 5%以下。通过这个方式限制大额抛售，也降低了流动性，限制了数字资产的增值空间。马陆葡萄数字资产的持有者无法通过数字资产直接享受到底层资产增值带来的收益，实际上拥有的只是一张马陆葡萄的实物提货卡以及数字互动空间的入场券。

　　2）交易所性质不同：境外虚拟资产交易所通常以持牌金融机构身份开展业务。而马陆葡萄 RWA发行的中介机构是上海数据交易所，上海数据交易所的设立严格遵循《上海市数据交易场所管理实施暂行办法》的监管要求，业务边界明确限定于数据流通服务范畴，与金融资产交易形成制度性区隔。

　　在交易所的技术架构层面，境外虚拟资产交易所普遍依托去中心化网络运行，而上海数据交易所则采用中心化治理模式，其系统节点设置需接受政府部门的统筹管理。以马陆葡萄 RWA 项目为例，股权通证化的实现路径需经历双重合规保障：项目方须先将标的股权于上海股权托管交易中心下属登记托管机构完成确权登记，继而通过区块链存证平台“股易链”实现股权上链。这种“物理资产－法定登记-链上存证”的递进式设计，既延续了传统金融市场的监管逻辑，又为数字技术创新划定了可验证的合规边界。

　　马陆葡萄产品之所以这样设计与中国内地的法律合规有关。根据我国当前的现行监管框架，虚拟货币相关业务活动，如发行虚拟货币或者发行代币融资，目前仍是严格限制的。不过，由于国内法律并未禁止发行数字藏品，马陆葡萄 RWA 项目顺势选择了这一发行方式，也给其他企业提供了合规路径的参考：

　　1）企业必须明确界定发行虚拟资产的属性，若发行数字藏品，应当严格遵循不可拆分、不具有流通属性的技术标准，使其与比特币、以太坊等同质化虚拟货币形成分明的法律界限。

　　3）通过合规的交易平台。尽管马陆葡萄 RWA 项目与境外模式有着比较大的差异，但仍是一次在中国内地现有监管框架内探索 RWA 可行性的重要尝试，为内地 RWA 项目构建了本土化合规路径，RWA 以更适配本土监管逻辑的方式重新定义。

　　案例一：2025 年 8 月 8 日，Starbase Digital Innovation（星港数字创新有限公司）将携手杭州朗盛传媒有限公司、杭州文化产权交易所以及 Story Foundation，联合推出国内首个消费型数字广告RWA 合规项目，开创了国有企业主导、合规平台运作、Web3 技术支持的三方协作新模式。

　　项目首次将城市核心媒介——杭州国大城市广场“大笨屏”的传播资源进行数字化切分与映射。过去高度集中、由品牌主导的广告投放权，以标准化的数字形式向社会公众开放。Starbase 为本次 RWA 产品在国内的合规发售提供了一系列定制化的解决方案。这不仅是 RWA 在文化传播领域的一次创新落地，也是一场对公共传播空间数字化、去中心化管理的新尝试，有助于破解传统广告业资源割裂、流转低效的难题。根据朗盛传媒官方刊例定价体系，15 秒单次播放、单日 10 次组合轮播的 2.5 分钟广告播放组合包定价为 1 万元。

　　而在本次 RWA 数字广告发行中，首次面向非 4A 广告公司的企业用户和个人用户开放，极大降低了参与门槛。项目创新性地将杭州国大城市广场“大笨屏”的2000 分钟广告资源，拆分为 800 份数字化广告发布使用权，每份售价 1250 元，对应 150 秒“大笨屏”播放时长，同时获赠专属的“BIG PAD”链上纪念徽章。只需通过手机或电脑完成操作，便可实现资产认领与播放预约，整个流程由区块链智能合约自动执行。

　　此次 RWA 项目的参与方有：1）杭州文化产权交易所（交易平台）：杭州文化产权交易所是全国资背景的综合性产权交易服务机构，近年来持续开拓创新，优化服务，逐步形成了以资产交易为核心的交易服务平台，构建起多元化、体系化、专业化的综合交易服务体系。

　　2）杭州朗盛传媒有限公司（资产发行方）：朗盛传媒为杭报集团旗下浙江风盛传媒股份有限公司的全资子公司。朗盛传媒主营户外媒体业务，着重开发城市户外大牌，核心商圈 LED 屏以及交通枢纽户外大牌等优质媒体资源，其中国大城市广场的超级 LED 大屏，目前已被 AOM 亚洲户外评选为“杭州地标媒体”。

　　3）Starbase Digital Innovation Limited（RWA 方案以及合规服务商）：Starbase Digital InnovationLimited（星港数字创新有限公司）是一家成立于香港的 Web3 加速器，是 RWA 赛道领先的综合服务商。针对希望进入 RWA 领域发行或展业的项目和平台，提供一系列定制化的解决方案，帮助企业解决资产发行、合规框架、技术架构、生态扩充、市场推广等方面的需求，加速 RWA 产业的落地与发展。

　　4）Story Foundation（技术支持方）：Story 是专为知识产权打造的区块链基础设施，致力于让 IP 实现真正的可编程化。通过将 IP 转化为嵌入权利逻辑的数字资产，Story 使创作者、企业与 AI 系统能够在整个互联网中无缝地保护、授权和变现其创意成果。

　　案例二：2025 年 8 月 25 日，京北方与国富量子基于合规、技术、资源能力的深度整合，正式发布“RWA 一揽子解决方案”，并计划开启医疗大健康领域资产的上链实践。“RWA 一揽子解决方案”将京北方核心技术与国富量子的金融创新业务充分融合，探索千行百业的各类资产的数字化、透明化、合规化、上链化、流通化，包括医疗大健康、新能源绿色、AI Agent 等新型数字资产。

　　该解决方案为资产方、发行方、管理方、投资方、监管方构建起高效、安全、透明的 RWA 生态体系，助力传统资产实现数字化转型与链上流通，为 RWA 全产业链各类主体提供全方位服务。

　　目前，RWA 一揽子解决方案已在医疗大健康这一领域实现重大突破，京北方与国富量子作为联合体与国内医疗大健康领域头部上市公司贝瑞基因签订项目合作协议，全面规划其三代基因测序技术、复杂基因病诊断 AI 智能体等核心新型数字资产的确权及代币化。力争将该解决方案打造成为医疗大健康领域的创新标杆。

　　案例三：8 月 8 日，东方亿林与香港上市公司洪桥集团签署合作备忘录，并宣布启动全球首个以海南黄花梨珍贵林木为底层资产的 RWA 项目，共同探索珍贵林木资产通证化，推动生态资源产业化，生态产业资本化。

　　作为首个以世界“红木之王” 海南黄花梨珍贵林木为底层资产发行的通证化投资标的，项目有望有效解决长周期珍贵林木行业投资周期长、成本回收慢、市场流通不畅等难点问题，构建起“珍贵林木产业资源+金融+区块链”的绿色经济闭环，打通“资源-资产-资本-资金”转化通道，打造乡村振兴与绿色金融协同发展的标杆案例。

　　根据备忘录，双方的主要合作内容如下：双方以东方亿林旗下海南黄花梨山庄内的海南黄花梨珍贵林木作为底层资产，将其通证化，将林木资产拆分为可交易的数字权益，使投资者能够灵活参与增值收益。洪桥集团是一家在香港联交所上市的综合型企业，业务涵盖新能源投资、绿色科技及金融创新等领域。近年来，洪桥集团积极布局可持续发展赛道，尤其在能源开发、碳资产管理和绿色金融等方面表现活跃，积极寻找具备抗跌性及稳定性的投资机会。

　　此次进军 RWA 通证化领域，是其拓展资产数字化业务的重要尝试。海南黄花梨被称为木中黄金，作为世界五大名木之首，其所具备的稀缺性、成长性、高价值属性契合洪桥集团的业务发展模式及战略布署要求。东方亿林为一家在中国注册成立的林木资产数字化综合运营商，推动海南省制定了《海南黄花梨树种养交易制度集成创新方案》，创新建立了“一树一证一码”交易制度，与东方市政府共建了珍贵林木交易平台——良木森林，开创了单株林木交易和林木资产证券化先河。公司旗下海南黄花梨山庄位于东方市俄贤岭脚下，占地面积 3000 多亩，有 24 万余株黄花梨珍贵林木资产，打造了国内首个海南黄花梨数字林示范区，成为行业“种养管护防”标杆产区。

　　除了在内地进行 RWA 可行性尝试以外，内地企业还在中国香港等地积极探索 RWA 的合规路径。

　　案例一：2025 年 8 月 7 日，中农融信与艾德金融宣布达成全面战略合作，推出国内首个农业资产RWA 项目，并正式启动赴港上市进程。此次战略合作中，双方将重点推进中农融信核心农业资产的通证化实践，通过区块链技术与金融工具的融合，重构农业资产的价值链。在农业领域应用方面，通证化技术可将农产品、土地经营权、农机设备、农业未来收益权等实体资产转化为链上数字凭证，实现资产可拆分，降低投资门槛，允许小额资金参与大宗农业资产投资。

　　该项目计划将黑龙江、河南等农业大省的 10 万亩农田经营权、20 万吨粮食仓储权益等实体资产，通过区块链技术转化为可流通的数字权益凭证。这次尝试或将改写中国农业资产的估值逻辑：从土地确权到链上流通，从小额信贷到跨境投资，农户凭土地通证可获，利率较传统模式下降 3-5 个百分点，实现普惠金融下沉；国际投资者可通过合规渠道投资中国农村碳汇、土地等稀缺资产，实现了跨境资本的引入。

　　项目参与方有：1）中农融信：拥有 20 年农业数字化经验，负责从全国农业合作社和农户中筛选优质资产，进行评估和数字化准备。利用其平台整合数据，确保资产符合通证化标准。

　　2）艾德金融：已于 2023 年 9 月获香港证监会批准升级牌照，成为首批牌照升级券商。主要负责提供 RWA 专业服务，包括 RWA 结构设计、资本市场顾问、合规咨询、跨境融资工具和数字化平台支持。中农融信在中国内地农业及农村领域拥有较强的资产识别、整合、管理能力以及强大的资源协调和项目执行能力；凭借其在农业大数据积累、农业供应链金融服务及金融科技应用方面的深厚积淀，结合艾德金融在传统及数字金融服务领域的专业资质、环球网络及金融产品创新能力，双方将共同探索农产品资产的通证化结构设计、现实世界资产证券化。

　　案例二：曹操出行牵手胜利证券，国内出行行业首探 RWA 赋能 Robotaxi 新金融路径。2025 年 8月初，曹操出行与香港持牌券商胜利证券正式签署虚拟资产战略合作备忘录，围绕 RWA、数字货币支付、合规数字货币发行三大方向展开深度合作。作为吉利控股集团旗下港股上市平台，曹操出行正持续扩展自动驾驶车队，加快布局 Robotaxi 业务，2025 年 2 月已在苏州、杭州落地试点，计划推出 L4 级定制自动驾驶车型，并构建涵盖维保、换电、能源补给等在内的自动化运营系统。在这一进程中，其运营收益权、绿色碳减排资产等均具备上链价值。

　　胜利证券作为香港历史最悠久的综合型全牌照券商之一，2025 年已获得全权委托账户管理（DAMS）和实物结算虚拟资产结构性产品等关键资质，具备服务机构级客户与开发 RWA 创新结构的能力。双方的合作正是在技术、监管与资产端形成闭环，为 RWA 落地创造基础。合作也预示着 RWA 应用场景的进一步扩展，将推动曹操出行将 Robotaxi 运营收益权、绿色碳减资产等打包上链，提升融资效率；在服务端引入数字货币支付，简化结算流程。

　　案例三：德林控股集团 2025 年 7 月 9 日于港交所发布公告宣布，与领先的金融科技公司 AssetoFintech Limited（Asseto）合作 RWA 代币化项目取得实质性进展。德林控股计划将最高价值 5 亿港元的实体资产通过区块链技术转化为数字权益，采用“链上映射+合规代币化”模式，智能合约自动分配收益，仅向专业投资者开放，并创新“实物分派”机制（首批不超 6000 万港元）。

　　首批纳入代币化的资产包括位于中环的德林大厦的若干权益及三项集团管理基金的资产权益。项目将依托 Asseto 方面提供的区块链基础设施实现合规链上映射与合规代币化，并拟将部分以合规分派方式赠与德林控股合资格股东、德林证券合规用户及旗下科技金融平台突触科技（NeuralFin）认证用户，分派总金额拟定为不高于 6000 万港元，且参与者需为专业投资者，需完成身份验证及签署风险披露协议。与传统现金或股息分派不同，实物分派让参与者能直接持有链上资产，有更高的透明度与流动性。德林控股目前正就资产管理牌照申请及操作细节与香港证监会积极沟通。

　　案例四：2025 年 8 月 8 日，奥瑞德在蚂蚁数科的技术支持下，完成了首期算力 RWA 发行，融资规模达数千万元人民币。依托蚂蚁链的技术，本次发行将 AI 服务器算力资产以 RWA 形式进行链上化，底层资产为奥瑞德全资子公司深圳智算力持有的 AI 服务器。该项目依托蚂蚁链的技术，将奥瑞德子公司持有的 AI 服务器转化为链上数字通证，实现动态收益透明化和跨境发行的合规化。此举旨在推动算力资产与区块链技术的结合，为行业提供新的资产管理和流通方式。蚂蚁数科此前已成功助力多个实体资产跨境 RWA 项目，包括 2024 年 8 月协助新能源企业朗新科技在中国香港金管局指导下完成首单跨境 RWA 融资，2024 年 12 月支持协鑫能科完成 2 亿元光伏资产 RWA 发行，以及 2025 年 3 月促成巡鹰集团落地数千万港元换电设施 RWA 项目。

　　案例五：招银国际公募货基通过多链部署与合作方完成 RWA。招银国际资产管理有限公司宣布完成与 DigiFT 合作实现招银国际美元货币市场基金的 RWA 以及链上分销，由 DigiFT 发行的挂钩招银国际美元货币市场基金表现的代币产品向合格专业投资者于 DigiFT 平台提供链上销售服务。新加坡 RWA 持牌交易所 DigiFT 和 RWA 服务商 OnChain 为此代币产品实践提供分销和技术支持。该代币产品是业内首个跨多个司法管辖区、于 DigiFT 平台首次实现在多链上部署分销、支持多模态币种申赎、且提供多维流动性的产品，在技术、合规和体验方面均具有领先优势。

　　具体体现在：1）该基金在港新两地监管同时认可；2）该代币产品是第一个同时支持在 Solana、以太坊、Arbitrum和 Plume 等公链上进行部署的代币产品，同时也是 Solana 公链上全球第一只与公募货基表现挂钩的产品；3）该代币产品同时支持法币和数字货币申赎；4）该代币产品通过自研的流动性管理合约，为代币提供实时赎回。

　　案例六：中国新城市计划探索商业地产 RWA。中国新城市于 2025 年 7 月 30 日作为联合发起单位之一，参与发起“中国香港 RWA 全球产业联盟”，重点推动房地产、绿色金融、跨境贸易等领域的资产数字化改造。

　　截至 2024 年底，公司投资性房地产账面价值约 43.37 亿元，但长期存在市值低于净资产的问题，资产价值未在资本市场充分体现，通过 RWA 代币化，有望实现：1）释放资产公允价值，利用联盟技术资源，为低流动性资产（如商业地产）建立市场化定价机制；2）提升融资效率，代币化可降低交易成本，吸引全球资本参与资产流转；3）拓展跨境场景，借助中国香港政策优势，探索东盟跨境贸易的数字化资产合作。此外，8 月 7 日中国新城市还发布公告称，与香港最大持牌虚拟资产交易所 HashKey Exchange 签署合作备忘录，双方将围绕合规数字资产管理、技术探索与市场拓展等领域开展合作。

　　9 月 15 日同中国香港持牌交易平台 EXIO 签订了服务协议，后者将为中国新城市提供商业地产代币化服务，包括法律文件协调、智能合约开发、智能合约审计、钱包解决方案、代币在 EXIO 平台的准入、协调完成投资者身份认证、虚拟资产的首次分销及二级交易。

　　案例七：医药资产上链实践开启。1）翰宇药业：将“未来收益”推上链。2025 年 8 月 4 日，深圳翰宇药业股份有限公司与全球数字资产平台 KuCoin 正式签署战略合作意向书，计划在香港开展中国内地首个以“创新药未来收益权”为底层资产的 RWA 代币化试点项目。项目锚定翰宇在 GLP-1类多肽药物领域的在研管线，拟通过区块链技术将未来收益映射至链上并通证化流通。KuCoin 方面将提供资产上链、交易撮合、合规解决方案等技术支持，双方共同探索在 Web3 金融架构下，如何以数字化方式拓宽医药研发资产的融资通道。我们认为，该项目一旦落地，将为医药行业打开资本直达科研环节的桥梁，同时为全球投资者参与高成长生物资产提供了标准化模板。

　　2）华检医疗：用基金机制撬动医药 RWA 生态。2025 年 7 月 31 日，华检医疗与华大共赢签署战略合作框架协议，共同建立华检华大共赢创新药知识产权代币化基金(IVD-BGICoWin)，这是全球首只创新药知识产权代币化基金。此次合作开创性地将区块链技术引入医药领域，通过 RWA 代币化模式,让创新药知识产权转化为可分割交易的数字资产。该基金将采取“NewCo + RWA + 数字货币”的组合架构，将投资于华检医疗在中国香港、美国的 Web3 交易所生态项目。

　　根据框架协议，华检医疗或其指定实体将作为有限合伙人向基金出资，而华大共赢或其指定实体作为普通合伙人负责 NewCo 创新药RWA 基金的管理的运营及管理。相较翰宇药业以“未来收益”为锚点，华检医疗更倾向通过基金路径进行底层资产布局，由华大共赢作为普通合伙人负责目标项目筛选、专项尽调、融资结构设计与合规路径搭建等一系列事务，打造知识产权资产的数字化运作机制。其目标是在资本、技术与监管三者之间建立稳定通路，为创新药知识产权资产提供更长尾的全球流动性解决方案。

　　五、RWA 相关中国香港金融牌照：1、4、7、9 号虚拟资产增强牌照及 VASP 牌照

　　中国香港证监会共规管 13 类活动，其中 1 号、4 号、7 号、9 号牌照升级可拓展至虚拟资产业务。牌照及允许从事活动：1 号：证券交易；2 号：期货合约交易；3 号：杠杆式外汇交易；4 号：证券投资咨询；5 号：期货合约咨询；6 号：机构融资咨询服务；7 号：提供自动化交易服务；8 号：证券担保融资；9 号：提供资产管理；10 号：信贷评级服务；11 号：场外衍生工具产品交易或就场外衍生工具产品提供意见；12 号：为场外衍生工具交易提供客户结算服务；13 号：为相关集体投资计划提供存管服务（其中第 11 类及第 12 类活动的发牌制度尚未实施）。根据 2023 年 6 月 1 号的最新发牌指南，香港在证监会传统业务规管下面的牌照中 1、4、7、9 号可以适用于虚拟资产业务领域，但如果原有牌照想从事该业务必须升级原有牌照。同时，新开放申请虚拟资产服务者提供商（即 VASP）牌照。

　　在中国香港，与 RWA 发行、交易相关的金融牌照，主要包括：《证券及期货条例》规制的 1、4、7、9 号虚拟资产增强牌照，以及《打击洗钱及资金筹集条例》（“《反洗钱条例》”）规制的虚拟资产服务商牌照（Virtual Asset Service Provider, “VASP”）。1）针对证券型虚拟资产相关业务（证券型 RWA），需匹配传统金融牌照的“升级”牌照。

　　持有 1、4、9 号牌的传统资产管理机构，如果希望参与虚拟资产的经纪、交易、咨询、资产管理业务，则需要在原有牌照基础上申请加入“虚拟资产”相关活动的增强升级。如果希望提供证券型代币的自动交易服务，则需申领增强 1 号牌和增强 7 号牌照。2）针对非证券型虚拟资产相关业务（非证券型 RWA），需匹配 VASP 虚拟资产服务提供者牌照（VASP）。

　　因此，对于典型的证券型 RWA 项目的发行、交易活动而言：1）资产载体或投资平台设立、RWA发行： 必须由持有增强 1、4、9 号牌的资产管理人主导基金设立、中国香港证监会报备沟通及RWA 发行等工作。2）RWA 承销：必须由持有增强 1 号牌的券商负责分销。3）场外交易 (OTC)：必须通过持有增强 1 号牌的券商进行经纪和撮合。4）交易所交易：必须在同时持有增强 1、7 号牌及 VASP 牌的合规虚拟资产交易所进行。

　　从业务类别看，中国香港证监会将虚拟资产相关业务分为五大类。在中国香港进行虚拟资产交易，根据业务类型不同，需要的牌照也不同。

　　1）经营虚拟资产交易平台（官方披露 11 家）：需增强版 1 号牌（证券交易）、7 号牌（提供自动化交易服务）及虚拟资产服务提供商牌照（“VASP 牌照”）。持牌机构的服务内容为经营虚拟资产交易平台，提供证券型+非证券型虚拟资产撮合交易、托管、清算服务。截至 2025 年 7 月，中国香港证监会已发出 11 张虚拟资产交易平台牌照。

　　中国香港 11 家持牌交易所融合传统金融、互联网券商与区块链基因，形成三类主力阵营：

　　传统金融转型：HashKey（万向肖风创立）、HKVAX（中信、汇丰高管组建）、HKbitEX（港交所前高管高寒领衔）。

　　互联网券商系：PantherTrade（富途证券旗下）、YAX（老虎国际旗下全资子公司）、EX.IO（新浪系华盛资本投资）。

　　2）通过综合账户安排提供虚拟资产交易服务（官方披露的 43 家）。需增强版 1 类牌照（证券交易）。若还想包含非证券型虚拟资产，则需要额外的 VASP 牌照。中介机构（如券商/银行）将其多个客户的虚拟资产交易指令汇总，通过一个综合账户与持牌的虚拟资产交易平台进行交易。客户无需直接在虚拟资产交易平台开户，而是通过中介进行交易。用户可享受多资产类别（含虚拟资产)交易，整合证券与虚拟资产服务。众多传统券商也在布局虚拟资产交易服务业务。据中国香港证监会，截至 2025 年 7 月，43 家法团升级了 1 号牌，以透过综合账户安排提供虚拟资产交易服务，包括富途证券、盈透证券、第一上海证券、国泰君安国际、长桥证券等。

　　值得注意的是，升级 1 号牌照和获得 VASP 牌照的区别在于：1 号牌升级主要面向中国香港的持牌券商，旨在使其在原有提供证券、基金等传统金融产品交易服务的基础上，有进一步提供虚拟资产交易服务的能力；但持有 1 号牌升级的券商并不能单独提供虚拟资产服务，需要通过“综合账户安排”接入 11 家持牌的虚拟资产交易平台才能够为客户实现虚拟资产交易服务。

　　1 号牌升级后的券商主体，比如国君，就可以提供“一站式”交易，让客户可以在一个 APP 上投资包括港股、美股、加密货币、期权、ETF、货币基金、债券等多元资产。但 1 号牌升级后的券商并没有“托管”客户虚拟资产的权限，客户的虚拟资产必须托管于中国香港证监会认可的托管平台，例如 11 家持牌的虚拟资产交易平台。与券商的 1 号牌升级相比，持有虚拟资产交易平台牌照的机构具备更全面的服务能力，包括虚拟资产的托管、交易撮合，以及法币与虚拟货币之间的兑换等。

　　3）作为虚拟资产交易平台的介绍代理人（官方披露的 19 家）。需增强版 1 类牌照（证券交易），持牌机构的服务内容是将客户引荐至持牌交易平台并收取佣金，不直接处理资产或交易，仅作为介绍方导流。根据中国香港证监会，截至 2025 年 7 月，官方披露的持牌机构有 19 家：招银国际证券、简坤投资管理、大中华证券、国泰君安证券、联合证券、洪泰证券、华量证券、元宇证券、大圣证券、木兰投资、潘渡有限公司、华富建业资产管理、星河证券、南华证券、远源证券、胜利证券、华通证券等。

　　4）管理投资超过 10%的虚拟资产投资组合（官方披露的 41 家）。需增强版 9 号牌（资产管理），相关基金经理还需要满足《虚拟资产基金经理条款及条件》。持牌机构可管理投资超过 10%虚拟资产的投资组合。根据中国香港证监会，截至 2025 年 7 月，41 家法团升级了 9 号牌，可管理投资超过 10%于虚拟资产的投资组合，包括博时基金、华夏基金、嘉实国际、东方资管、胜利证券、新火资管、绿地（亚洲）证券等。

　　5）就虚拟资产提供意见（官方披露的 37 家）。需增强版 4 号牌（证券咨询），并需满足《虚拟资产交易或咨询条款及条件》。持牌机构可提供虚拟资产投资建议、研究报告、配置策略等。根据中国香港证监会，截至 2025 年 7 月，37 家法团升级了 4 号牌，就虚拟资产提供意见，包括平安证券（香港）、中国太保资管、复星国际资管、华富建业资管、新火资管、胜利证券、中泰国际、绿地（亚洲）证券等。

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